【数据显示，今年上半年，香港市场预计共有29宗IPO，募资金额达178亿港元。 2022年，香港市场全年募资额为1034亿港元，上市公司总数为80家。】
中国企业境外上市新规正式实施已近5个月。 截至上周，证监会官网公布的信息显示，已有109家申请人提出境外上市申请，其中6家上市申请人已申请全流通。 。 目前，仅有21家公司获得备案通知书，其中尚未出现VIE结构。 这也是早年大多数中概股赴美上市的常见模式。
中国证监会制定的《境内企业境外发行证券上市管理试行办法》将于2023年3月31日起施行，这意味着无论是直接还是间接境外上市，是“大红筹”还是“小红筹”，还是VIE架构，都需要证监会审核。早些年，红筹并不仅限于此，而且锁定上市股东期限限制较少，股东和投资者退出更加方便，民营企业，尤其是对A股上市没有预期的民营企业尤其有吸引力，但目前企业可能需要重新考虑优点和缺点。
数据显示，今年上半年，预计将有29家公司在中国香港上市，募资金额达178亿港元。 2022年，中国香港市场全年募资额为1034亿港元，上市公司总数为80家，那一年被认为是融资较差的一年。 多位接受记者采访的律师和投行人士表示，备案新规下，以港股IPO为第一优先的公司可能会减少。 同时，这也给不少创投基金，尤其是以港股、美股作为第一退出路线的美元基金带来了退出挑战。 此外，面对上市后股价破发或一二级价倒挂的情况，也使得人民币基金普遍依赖的传统IPO退出路径大幅困难。
备案新规后跨境IPO步伐放缓
《境内企业境外发行上市管理试行办法》于2023年2月17日颁布，2023年3月31日起施行，境内企业境外发行上市进入统一备案制新时代。 这是证监会首次全面出台境外上市适用监管规则，对境内公司直接和间接境外上市活动进行统一监管，实现境外上市监管全覆盖。
“在此背景下，大多数计划赴港美股上市的企业都会重新考虑如何选择上市路径。一般来说，是选择H股还是红筹股（美股VIE结构上市的概率为与实际情况相当渺茫）？尤其是，如果选择此前未纳入国内证监体系的红筹上市路线，新规出台后该如何应对？ 德恒律师事务所合伙人刘爽说道。
北京大成律师事务所高级合伙人李守双此前撰文称，本次规则调整是境外上市史上规模最大、内容最丰富的一次规则调整。 他认为，新规的首要目标是安全，防止一些企业故意绕过监管到境外上市、违反国家产业政策甚至危害国家安全等； 第二个目标是防范声誉风险。 通俗地说，就是“反辱”。 过去中概股公司造假恶性事件屡屡发生，令人难以接受。
监管流程的变化也延长了跨境上市流程，包括在香港的上市流程。 此前海外上市不需要备案，现在港股上市也需要先备案才能进入港交所听证会。 备案所需的材料与之前的材料很少有重叠，因此需要花费大量时间。 “一家准备在港股上市的新能源产业链公司董事会秘书告诉第一财经记者。就问题反馈周期而言，根据网站公开信息6月份证监会发布的《关于收到备案材料到反馈问题的时间一般为2~3周（不含节假日）》。
就当前案件而言，从证监会受理境外上市备案申请到发出备案通知书，耗时最短47天，最长90多天。 目前平均耗时需要两个月以上。 。
汉坤律师事务所表示，根据目前公示反馈的问题，发行人股权结构的历史和现状、红筹架构（含协议控制）状况以及重组流程的合规性等情况，本次发行人的背景情况如下：发行人股东、员工股权激励计划的情况和合规性是证监会的核心关注点。 反馈频率较高的问题还涉及申请人的业务相关资质、涉外业务准入、数据合规性等。 反馈问题也会针对申请人的实际情况提出有针对性的问题。
具体而言，就发行人的股权结构而言，申请人历次股份变动的价格、缴款及纳税、外汇及境外投资合规性、特殊股东权利及其对经营和控制的影响等都是相关问题。 反馈问题的重点关注领域，特别是间接海外上市申请人； 就发行人股东而言，反馈问题往往涉及持股背景、惊喜股东的具体情况、低成本融资原因、股东、董事、监事、高层关联关系、实际控制人认定依据等、股东穿透核查、境内注册股东私募基金备案及办理ODI手续、国有股东履行国有资产管理程序、引入特定股东的理由及合理性。
除了备案新规之外，近两年港股的投融资环境也不佳。 2022年IPO市场IPO数量为80家，较2021年减少16家； IPO市场集资额为1,034亿港元，同比减少68%。 2023年情况将进一步恶化。
方达律师事务所合伙人楼伟良日前向记者表示，欧美投资者目前正在重新调整对香港股市的态度，这可能会导致流动性减弱。 随着美联储下半年加息接近尾声，港股IPO复苏仍有待观察。
中企IPO及美股下跌，美元资金逐步撤离
美国股市的情况更加疲弱。 数据显示，2023年5月至2023年7月，除盛大科技、驰捷汽车借壳SPAC（特殊目的收购公司）上市外，中国企业在美股IPO中已消失。
7月26日，证监会发文称，美丽控股股份有限公司收到美国纳斯达克上市备案通知书。 这是境外上市备案新规实施近五个月以来首家赴美IPO的中国企业。 该公司是一家为服装行业提供供应链管理服务的提供商。 备案花了近两个月的时间。 但即便如此，尚未拥有VIE结构的公司也已被备案。
某律师事务所合伙人告诉记者，备案新规下，赴美上市的便利优势有所下降。 此外，中国企业普遍采用的VIE结构也会在备案时受到审查。 “中国证监会和中国政府对协议控制本身的合法性和合规性的态度还有待观察。据我们了解，截至目前，还没有一家具有VIE架构的公司成功完成境外上市上市公司有协议控制架构的，在业务允许的情况下，可以考虑拆除架构，但保留红筹架构上市；但如果公司业务不允许拆除架构，则可以考虑拆除架构。海外上市的确定性可能会降低。”
在此背景下，在华美元资金逐渐出现退出迹象。 具体来说，早些年，很多美元基金投资的中国项目都是通过跨境上市（尤其是在美国上市）的方式退出的。 然而，目前赴美上市的中国企业数量正在减少。 随着《网络安全法》、《数据安全法》、《个人信息保护法》三大法律的制定，出海的企业需要更加关注数据出口的合规性，尽管企业规模超过100万个人信息也成功赴美上市，但总体来看，海外上市的难度和复杂性有所增加。
风险投资数据库Crunchbase的数据显示，2023年美国投资者在中国的风险投资交易数量将达到近四年来的最低水平。
国内创投基金面临退出挑战
除美元基金外，在港股IPO数量下降、A股IPO频发的背景下，不少境内人民币基金也面临挑战。
随着2015年本土人民币基金的崛起，在中基协注册的基金中一半以上相继进入退出期和清算期，人民币基金进入存量资产和LP大规模退出时代（有限合伙人）流动性需求。 LP对DPI（投资资本分红比例）的需求从来没有像现在这样迫切。
“通过IPO退出是最赚钱的退出方式，但只能解决VC/PE行业一小部分退出和流动性需求。如何实现大量退出和流动性？探索资金的多元化和可操作性到 2023 年，退出最佳实践对于 LP 和 GP 来说都至关重要。” 紫荆花资本法务总监王舒日前向记者表示。
王澍分析，人民币基金退出困难的症结之一在于基金期限与退出周期严重不匹配。 大部分人民币基金在募集设立时乐观预估退出周期，叠加宏观市场环境变化，导致基金期限与退出周期严重错配，退出压力较大； 足以覆盖基金整体收益，因此大部分基金都存在“退出前再投资”的问题，对于问题项目的退出经验并不丰富。 但由于IPO退出方式的限制，人民币基金不得不将重点转向其他项目的退出，如通过回购、并购或清算等方式退出。 这使得基金经理不得不投入更多的精力来处理那些在IPO市场上可能不太成功的项目，而这些项目可能需要更多的时间和资源来退出。
值得一提的是，一二级资产价格倒挂困扰了不少投资者。 “过去几年，一级市场资金涌入导致市场‘通胀’，明星项目的热点效应让市场整体估值水平大幅提升，但二级市场却无法承接高额项目。”目前A股市场预计仍不稳定，部分新股价格可能直接突破C轮甚至B轮，这也导致资产价格倒挂，退出困难。 他说。
业内人士也建议，从退出路径来看，人民币基金的退出过于依赖IPO退出，但无论发行制度如何变化，每年IPO的总体数量基本保持不变，退出数量也基本保持不变。路还是很窄。 一级市场缺乏有效的并购重组市场，尚缺乏自身完成流动性创造的能力。
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